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牛钱网 作者：国元期货 韩广宇
近期，在国际能源价格上涨的背景下，乙醇性价比抬升，糖醇价差扩大，巴西2026/2027榨季预期制糖比有所下调，食糖减产预期强烈。新榨季开始，厄尔尼诺现象发生的概率越来越高。5月13日，印度出台食糖出口禁令，进一步加剧了全球糖市的紧张格局。多重因素叠加，推动原糖价格走强。
全球大宗商品贸易商Czarnikow发布的最新预测报告称，预计2025/2026榨季全球食糖过剩量降至580万吨，较此前预估下调250万吨；预计2026/2027榨季全球食糖过剩量降至110万吨，较上次预估下调30万吨。下调理由是厄尔尼诺现象可能对印度、泰国和巴西的甘蔗生产造成影响。
StoneX预计2026/2027榨季全球糖市将从2025/2026榨季的过剩229万吨转为短缺55万吨。2026/2027榨季全球产糖量预计下降1%，至1.937亿吨；全球需求量预计增长0.5%，至1.943亿吨。
虽然不同机构给出的数据不同，但趋势比较明显，即2025/2026榨季全球糖市供应过剩量不断缩减，2026/2027榨季全球糖市有可能转向小幅短缺。全球糖市供需格局的转变，会从预期上带动国际糖价回升。另外，需要关注现实与预期的匹配程度。如果现实与预期相符，则行情延续；如果现实与预期有差异，则盘面回归现实，进行估值修正。
目前市场预期主要受三方面因素影响：第一，美国气候预测中心预计今年形成厄尔尼诺现象的概率高达82%，这将严重影响印度和泰国季风季的降雨量，甘蔗减产预期强烈。第二，印度政府预估2026/2027榨季该国食糖有比较严重的减产预期，因此于5月13日正式宣布了食糖出口禁令，而且印度在2026/2027榨季可能会出现安全库存告急的问题，或从之前的净出口国短暂变成净进口国。第三，中东冲突短期内没有明显缓解的迹象，国际油价在100美元/桶上方运行，高油价提升了乙醇的性价比，将导致全球第一大食糖生产国巴西降低制糖比，强制提升乙醇掺混率，减少对进口汽油的依赖。
印度出口禁令与厄尔尼诺现象预期将推升糖价
5月13日，印度政府正式宣布实施食糖出口禁令，自即日起至2026年9月30日禁止食糖出口，目的在于保障印度国内食糖供应，从而稳定价格。印度国内食糖产量预计连续两个榨季低于需求。2024/2025榨季和2025/2026榨季，印度国内食糖产量分别为2650万吨和2760万吨，而需求稳定在2800万吨。2025/2026榨季初期，印度政府曾经预计食糖供应将过剩，批准了159万吨食糖出口配额，但开榨过程中，马哈拉施特拉邦甘蔗单产下滑，造成实际产糖量不及预期。同时，考虑到2026年有比较高的概率出现强厄尔尼诺现象，将导致印度西南季风偏弱，出现干旱天气，进而导致印度甘蔗单产与含糖率双双下降。在中性预估情况下，2026/2027榨季印度食糖产量可能会下降10%，至2500万吨左右。如果按照2025/2026榨季印度食糖结转库存为430万吨计算，印度国内食糖消费参照2800万吨，那么2026/2027榨季印度食糖期末库存仅剩下130万吨，远低于450万吨的安全库存水平，最终印度有可能变成食糖净进口国，进口量达到200万吨也是有可能的。StoneX预计2026/2027榨季全球糖市将从2025/2026榨季的过剩转为短缺，与印度产量的变化直接相关。
另外，厄尔尼诺现象也会影响泰国2026/2027榨季食糖生产。泰国2025/2026榨季较预期有所增产，此前预估是1150万吨，最新数据显示已经生产了近1200万吨。StoneX预计泰国2026/2027榨季食糖产量将下滑15%，至1020万吨，主因是泰国甘蔗种植面积萎缩以及厄尔尼诺现象可能引发中部主产区干旱。
巴西乙醇政策将导致食糖供应边际收紧
厄尔尼诺现象对巴西甘蔗生产的影响与印度正好相反。厄尔尼诺现象会导致印度干旱，从而使甘蔗减产，但会使巴西中南部地区多雨，令甘蔗总产量增加。巴西国家商品供应公司预计2026/2027榨季巴西甘蔗产量为7.091亿吨，同比增长5.3%，创下该机构统计史上的第二高纪录，仅次于2023/2024榨季。
如果厄尔尼诺现象强度在9—12月出现峰值，持续多雨、缺乏阳光照射会导致甘蔗的含糖率出现0.5~1个百分点的下降，从14.5%下降到13.5%~14%，同时也会出现延迟收割、压榨效率下降等问题。假设2026/2027榨季巴西甘蔗种植面积没有出现明显变化，暂时不考虑制糖比变动，在甘蔗单产增长5%、含糖率下降0.5~0.8个百分点的情况下，最终会导致2026/2027榨季巴西食糖产量下降1.6%~2.2%，至4352万~4378万吨。
从制糖比来看，中东冲突推高油价，高油价提升了乙醇的性价比，将导致巴西降低制糖比，强制提升乙醇掺混率。巴西政府已经将汽油中的乙醇强制掺混比例由30%上调至32%，从5月份开始实施，目的在于强化能源主权、对冲油价波动、增加乙醇需求。乙醇掺混率每提升1个百分点，将有约2.5%的甘蔗转移至乙醇生产。巴西乙醇强制掺混比例由30%上调至32%，会导致5%左右的甘蔗从制糖转移到乙醇生产。2025/2026榨季巴西制糖比在51%左右，预计2026/2027榨季巴西制糖比会降至46%。在甘蔗总产量和含糖率不变的情况下，以2025/2026榨季产糖量4450万吨为基准，制糖比下降1个百分点，会导致食糖产量下降80万吨左右。如果制糖比下降5个百分点，2026/2027榨季巴西食糖产量将较上一榨季下降400万吨左右，至4050万吨左右。
综合考虑制糖比下降5个百分点、甘蔗单产增长5%、含糖率下降0.5~0.8个百分点，最终巴西食糖减产幅度在10%~12%，产量在3900万~4000万吨。
在厄尔尼诺现象和巴西乙醇政策的影响下，全球糖市供应在2026/2027榨季将出现两点变化：第一，厄尔尼诺现象可能会导致印度减产250万吨左右，泰国减产180万吨左右。第二，巴西乙醇政策及厄尔尼诺现象可能会使巴西2026/2027榨季食糖产量下降450万~550万吨。综合来看，三个产糖大国食糖产量将下降880万~980万吨。
关注国内进口政策
目前，国内白糖市场仍以国产糖供应为主。国内产量超出预期。2025年年底，市场预估广西产量在700万吨。根据市场最新预估，广西产量在780万吨以上。另外，截至目前，2025/2026榨季食糖累计进口量超过上一榨季同期。
多头关注点在于全球天气、进口政策。2025/2026榨季初期，市场预期国内产量在1170万~1200万吨，加上100万吨的结转库存以及200万吨的配额内进口，总供应量在1470万~1500万吨。如果配额外进口维持在260万吨，而总消费量为1550万吨，就会多出来200万吨左右的食糖。目前，市场预估国内产量为1250万吨，每年200万吨的配额内进口数量是既定的，则配额外进口只需要150万吨即可，而去年进口了260万吨的配额外食糖，这一差额可以通过减少进口许可证数量和延迟发放时间来调节，这是多头正在博弈的利多预期。进口许可证延期发放在一定程度上可以使4—7月国内食糖免受配额外糖源的冲击，可以保证配额内糖源优先进口，8月份之后根据内外价差情况择机进口配额外糖源，使得供给冲击延期。虽然进口许可证延期更多影响的是2701合约，对2609合约理论上是情绪上的带动，但是远月合约走强也会带动主力合约走强。尽管2026/2027榨季全球减产是主线，但国内2025/2026榨季产量和库存较高，库销比可能创十年最高，盘面价格反应可能要慢一点，给库存留出一些消化的时间。
后市展望
原糖价格已经在交易2026/2027榨季减产预期，上行逻辑清晰且市场认可度较高。短期能源价格处于高位，乙醇性价比抬升，这是原糖价格短期上行的重要支撑因素。中期而言，巴西乙醇掺混比例提升导致的制糖比下降和潜在的厄尔尼诺现象，将导致三大产糖国2026/2027榨季出现不同程度的减产，最终全球糖市可能出现供应缺口，从而推动原糖价格上行。（作者单位：国元期货）
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责任编辑：李铁民
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